集运指数（欧线）期货估值：寻找合适的锚

　　8月18日，我国首个航运期货品种——集运指数（欧线）期货在上海国际能源交易中心正式挂盘交易， 首批挂牌5个合约（EC2404、EC2406、EC2408、EC2410、EC2412）的挂牌基准价为780点。当日集运指数（欧线）期货振荡走强，主力合约开盘微跌1.3%至770点，随后显著上涨，下午整体维持振荡走势，尾盘收涨17.47%至916.3点。体现旺季运价的2408、2410、2412合约在开盘后半小时内涨停，说明市场认为8月船公司涨价动作的传导逻辑同样会在明年旺季重现。

　　集运指数（欧线）期货上市首日多头情绪占主导。业内人士普遍认为，远期预期偏弱但实际盘面走势却比较强，根本原因在于市场对于基差修复的理解不一致。

　　一般情况下，基差修复逻辑通常会结合库存和利润来判断，期货向现货修复或者现货向期货靠拢。但集运指数（欧线）期货的基差不能简单地以盘面合约指数和每周公布的SCFIS欧线指数相减得到，商品期货的基差修复逻辑在集运服务中并不完全适用。

　　第一，集运指数（欧线）期货的标的是SCFIS欧线指数，而现货市场更多应用SCFI欧线运价，两者的统计口径和方法有所区别。一是现货价格和期货标的之间存在时间差。现货市场的价格参考指标——SCFI欧线运价是基于当周订舱成交的即期运价的评估价，期货标的SCFIS欧线指数是结算价格，通过样本船公司提交的客户离港提货单进行运价采集，订舱和实际出运之间存在时间差。通过数据回溯可以发现，SCFIS欧线的价格变化普遍滞后于SCFI欧线运价。比如8月14日SCFIS欧线指数跳涨34%至1110.02点，实际反映的是7月28日SCFI欧线运价上涨31%至975美元/TEU，滞后3周。盘面部分交易情绪指向1110.02点的SCFIS欧线指数，但8月初以来SCFI欧线运价已连续两周走低。二是现货价格和期货标的之间存在换算关系，且换算系数不固定。2023年上半年，SCFI欧线运价（美元/TEU）折SCFIS欧线指数的系数约为1.045，2020年6月以来该系数波动区间为0.7—1.3。在市场情绪偏强的时候系数较高，结算价格的实际涨幅会高于订舱价格；在市场情绪偏弱的时候系数较低，结算价格的实际涨幅低于订舱价格，市场对于涨价的接受度不高。

　　第二，集装箱运输服务具有特殊性，运输环节没有库存概念。因为没有库存压力，使得船公司的涨价行为短期大概率会取得成功，货主企业的货物发运需求并不会因为船公司的涨价而搁置，只能被动接受涨价。不像其他商品，贸易商在市场价格调整时可以根据库存水平选择是否采购。也正是因为没有库存作为桥梁，运价的近远月关系并不强，体现在期货合约上，即现货指标和远期合约的连续性和相关性较弱。

　　集运指数（欧线）期货上市首日盘面多空分歧的主要问题在于寻找交易之锚，相比于多方锚定当前SCFIS欧线指数1110点来做基差修复，空方则更多认为远期基本面预期偏弱，且4月通常是季节性淡季，船公司缺乏涨价动机。

　　从远期基本面预期来说，欧洲经济处于衰退进程，商品需求不佳，近期欧线集运贸易处于“虚稳”状态，即没有下行空间的同时也不会出现较大的增量。随着新船的持续交付，运力供给端面临较大的过剩压力，船公司涨价的持续性受到基本面偏弱的拖累。短期的运力调整手段无法与中期大量新船交付抗衡，预计后期即期运价将保持振荡格局，基本面无明显改善。

　　8月18日EC2404合约收盘价916.3点，按照系数简单折算现货价格约为870美元/TEU，已经高于最新发布的欧线现货运价852美元/TEU，且优于2015年以来的同期表现（除2021—2022年，2015年集运联盟格局和经营策略和现在不同）。

　　由于集运指数（欧线）期货是国内首个航运类场内衍生品，也是首个服务类期货品种，投资者也在探索合适的现货指标锚定远期盘面表现。