中信证券：DRAM价格全线上涨 看好后市高端产品涨价持续性

　　中信证券研报指出行业周期角度，海外大厂稼动控制下存储供需逐渐改善，主流存储价格23Q3起持续回暖，我们看好产业链公司23H2业绩底部复苏，及24全年持续改善。国内厂商主要布局利基存储设计或主流存储模组环节，23Q2大部分存储厂商毛利率已至近年低位，库存见顶，营收/出货量出现环比增长，部分厂商利润端环比改善。我们预计23H2随库存去化，需求逐步回归，未来行业细分龙头有望迎来业绩修复机会，看好国内存储产业链周期复苏叠加国产化趋势下的投资机遇。

　　全文如下

　　存储｜RAM价格全线上涨，看好后市高端产品涨价持续性

　　行业周期角度，海外大厂稼动控制下存储供需逐渐改善，主流存储价格23Q3起持续回暖，我们看好产业链公司23H2业绩底部复苏，及24全年持续改善。国内厂商主要布局利基存储设计或主流存储模组环节，23Q2大部分存储厂商毛利率已至近年低位，库存见顶，营收/出货量出现环比增长，部分厂商利润端环比改善。我们预计23H2随库存去化，需求逐步回归，未来行业细分龙头有望迎来业绩修复机会，看好国内存储产业链周期复苏叠加国产化趋势下的投资机遇。

　　▍DRAM方面：9月多数产品价格出现上涨，环比-1.04~+23.81%，本轮高点21年（3-6月）至23年（7-9月）低点累计跌幅为69~86%，触底后累计涨幅为0~26%。

　　高端DRAM(DDR5)合约价格稳定，主流DRAM(DDR4)价格由跌转涨，多数产品价格出现上涨，9月涨跌幅-1.04~+23.81%（8月涨跌幅-6.12~+6.45%），利基DRAM(DDR3)价格涨幅在5.26~23.81%（8月跌幅2.06~4.55%），目前价格均出现反弹。目前尽管市场仍供过于求，然原厂控产意愿坚定，我们认为DRAM价格涨幅和持续性仍取决于实际需求恢复程度。根据TrendForce，23Q3 DRAM跌幅收缩至0~5%；预计23Q4 DRAM合约价将止跌回升，涨幅为3~8%，各下游DDR5涨幅将超过DDR4，其中Mobile DRAM LPDDR5(X)供应略显紧张，涨幅预计将达5~10%，超过平均涨幅。

　　▍NAND Flash方面：9月NAND Flash价格持续回升，环比0.00~+19.87%（512Gb价格连续三月环比上涨，256Gb价格连续两个月环比上涨，128Gb价格保持稳定），本轮高点21年（8月）至23年（7-8月）累计跌幅为47~72%，触底后累计涨幅为0~30%。

　　根据CFM闪存市场，8月初至10月13日，512Gb Wafer价格从1.51美元上涨至1.81美元，涨幅达20%；根据TrendForce，由于原厂严格控制产能，预计NAND Flash第四季合约价有望全面起涨，涨幅约8~13%，其中3D NAND Wafer涨幅将达13~18%。

　　▍存储模组方面：9月多数存储模组产品价格上涨，本轮高点22年3月至23年10月10日累计跌幅45~64%（SSD&DDR4），触底后累计涨幅0~18%。

　　根据CFM闪存市场，截至10月10日，DDR4 UDIMM（8GB 3200）已从底部由约10.2美元上涨至12美元，涨幅约18%，OEM SSD（512GB SATA）由约19美元上涨至22美元，涨幅约16%，多数产品价格均出现上涨。根据TrendForce，受益于智能手机新机发布和季节拉货效应，以及在原厂强势报价下，预计eMMC、UFS模组Q4合约价涨幅将达10~15%。整体来看，模组产品单价已于Q3末开始回暖，我们认为随下游需求持续复苏，同时原厂积极限产、上游Wafer价格处于底部回升阶段，模组环节盈利水平有望持续修复。

　　▍价格传导分析：Wafer价格上涨已传导至模组现货端，9月模组端涨幅进一步扩大。

　　5月起，美、韩系厂商大幅减产后，部分供应商已经开始调高wafer报价；由于多数供应商已开始减产，库存压力在Q3下降，三星等原厂报价态度强势，Q3合约价已出现较大幅度反弹，并刺激买方采购意愿，加速供需平衡。

　　8月末起，晶圆端涨价已开始传导至模组端，根据CFM闪存市场，SSD、EMMC、UFS等模组产品中多数已出现不同幅度的上涨，并延续到9月且涨幅进一步扩大。

　　展望后续，我们预计10月涨价将持续，然供需关系短期仍未发生根本转变，涨幅或将相对收窄。我们认为，Wafer合约价格在本轮周期复苏和涨价中表现相对温和，且具备持续性，对行业整体供需关系的趋势判断更具参考意义。我们预计23Q3 NAND各环节涨价将延续至23Q4；随DRAM持续减产以及下游服务器市场复苏，预计23Q4 DRAM价格有望持续回升。

　　▍中国台湾厂商高频数据：

　　主流存储器价格仍相对承压，中国台湾存储市场的重点公司如旺宏、华邦电、南亚科、力积电营收同比下降，但进入三季度，受益于市场回暖、部分产品价格上涨，9月除旺宏外各家营收环比均上升：旺宏9月营收同比-39.58%，环比-3.84%；华邦电9月营收同比同比-7.96%，环比+5.32%；南亚科9月营收同比-15.03%，环比+5.80%；力积电9月营收同比-41.83%，环比+0.84%。

　　▍供给端：为应对行业供过于求，主流原厂控产意愿坚定，库存水位有望持续修复。

　　据各公司业绩交流会，美光FY2023资本支出计划降至70亿美元，同比-40%以上，并将对DRAM和NAND进一步减产30%至2024年；SK海力士FY2023资本开支计划将同比削减超50%，并决定对NAND进一步减产5-10%；西部数据预计FY2024资本支出将大幅下降，三星平泽与西安厂扩大减产幅度；我们预计23H2大厂库存消耗速度将加快，促使半导体整体产业状况改善。量产、扩产方面，美光计划于2024年初开始大量出货HBM3E，正在进行英伟达认证；三星电子计划明年初量产第9代NAND；三星、SK海力士有望加快DDR5增产步调。

　　从历史周期看，资本开支增速与市场规模增速强相关性，随着各大存储厂商陆续下调2024年资本开支计划并降低稼动率，我们预计2024年行业供给增速将低于需求增速，供需将逐步达到平衡，有助于库存修复，我们看好存储板块周期2023年下半年见底，2024年稳步回升。

　　▍需求端：下游厂商“降成本、去库存”趋势持续，看好需求逐步复苏。

　　2022年需求疲软下行业库存持续攀升，23H1行业库存持续去化，具体来看，IoT品类中海外市场及低阶产品需求更好，Q2供应链去库存接近尾声，下游客户逐步恢复拉货；手机品类中高端产品需求稳定，低阶产品需求更具韧性（性价比凸显），供应链中部分细分品类库存去化进展顺利，已进入补库存阶段；PC 23Q2库存持续去化，23H2需求有望进一步回暖；传统服务器行业仍处于库存去化阶段。

　　我们认为，目前终端厂商已处于去库存后期，全年出货有望前低后高，看好23H2至24年下游需求回暖趋势：

　　1）服务器端，我们预计23Q3需求有望实现环比增长，看好23H2 DDR5服务器端需求提升，同时AI服务器DRAM和NAND的容量需求（content）是传统的6~8x和3x；

　　2）PC端，我们预计23年PC出货同比下滑低两位数（low-double digit）；

　　3）手机及智能终端，我们预计23年智能手机出货同比下降中个位数（mid-single digit），年内前低后高，库存逐季改善；

　　4）汽车端稳健增长，我们预计23Q3工业市场初步复苏，行业库存及需求有望在23H2持续改善。

　　▍风险因素：

　　下游需求复苏不及预期；芯片价格持续下跌；行业竞争加剧；新技术研发进展缓慢；国际地缘政治冲突等。

　　▍投资建议：

　　看好海外原厂控产主导下存储价格温和复苏，行业细分龙头有望迎来业绩修复机会。行业周期角度，海外大厂稼动控制下存储供需逐渐改善，主流存储价格23Q3起持续回暖，我们看好产业链公司23H2业绩底部复苏，及24全年持续改善。国内厂商主要布局利基存储设计或主流存储模组环节，23Q2大部分存储厂商毛利率已至近年低位，库存见顶，营收/出货量出现环比增长，部分厂商Q2利润端环比改善。

　　我们预计23H2随库存去化，需求逐步回归，未来行业细分龙头有望迎来业绩修复机会，看好国内存储产业链周期复苏叠加国产化趋势下的投资机遇。建议关注：1）存储模组；2）存储芯片设计；3）存储配套芯片。