汇率要稳，息差要扩——逐字逐句重点解读二季度货政报告

相比于上一次的《货政报告》，本次货政报告的增量信息主要在四个方面：信用扩张、利率水平、汇率、银行利润。我们预计，下阶段，信用扩张、贷款利率下降的速度或将加快，人民币汇率有望逐渐企稳，存款利率也有进一步下调的可能性。

8月17日，央行发布了《2023年第二季度中国货币政策执行报告》（以下简称“货政报告”），我们对重点内容做如下解读：

（1）信用：

——7月信贷、社融明显走弱，尤其是居民中长期贷款再度负增长、企业中长期贷款结束连续11月的同比多增。在信用扩张的压力有所加大的背景下，相比于Q1货政报告，央行在本次货政报告中删去了“引导金融机构把握好信贷投放节奏和力度”和“搞好跨周期调节”，充分说明央行引导金融机构加快信贷投放的诉求在加强。而8月15日央行对政策利率非对称调降，MLF利率较逆回购利率多降了5bp，也指向了宽信用。因此，我们预计随着货币政策基调的边际变化，信用扩张的速度或将加快，7月金融数据的走弱可能只是单月的短暂波动。

（2）利率：

——在Q1货政报告中，央行强调“保持利率水平合理适度”，推动降低融资成本的诉求有所减弱。

本次货政报告又删掉了“保持利率水平合理适度”，重新强调促进融资成本稳中有降（与6月28日召开的货政委员会二季度例会保持一致），我们预计接下来贷款利率下降的速度或将有所加快。结合8月15日长端政策利率多降5bp来看，我们认为本月LPR可能也会呈现5年期多降、1年期少降的组合，存量房贷利率下调的进程可能也会有所加快。

（3）汇率：

——本次货政报告中，有关汇率的内容变化较大，对近期人民币的贬值作出了回应。第一，相比于Q1货政报告，央行增加了“必要时对市场顺周期、单边行为进行纠偏，坚决防范汇率超调风险”；第二，相比货政委员会二季度例会，央行又将“坚决防范汇率大起大落风险”升级为“坚决防范汇率超调风险”；第三，央行还专门在专栏4中强调了人民币汇率“短期不确定性大，也测不准”；第四，相比于Q1货政报告，央行删去了有关人民币国际化的内容，离岸人民币投放的速度可能会暂时放缓，有助于稳定汇率水平。

整体来看，央行阻止人民币汇率继续贬值的诉求出现了更加明显的加强，相关的汇率干预政策工具也有望加速推出，人民币汇率或将逐渐企稳。

（4）银行利润：

——本次货政报告中，央行在专栏1《合理看待我国商业银行利润水平》中专门讨论了商业银行利润的问题。央行一方面指出我国商业银行“净息差和资产利润率处下降趋势”，“单位资产盈利能力降低，利润增长主要依靠资产规模扩大来‘以量补价’”，另一方面也在强调合理的利润和净息差对银行稳健经营、防范风险、补充资本、支持实体来说尤为重要。因此，我们认为，央行接下来可能会着手稳定、甚至适度扩大银行的息差水平。

而考虑到还要继续推进贷款利率的下降，稳定、扩大银行净息差，就需要降低银行的负债端成本。MLF和逆回购利率已经率先进行了下调，但存款是银行更重要的负债来源，因此，我们预计存款利率也有进一步下调的可能性。

（5）房地产：

——市场对于货政报告中有关房地产的内容关注度较高。虽然相较于Q1货政报告，本次货政报告涉及房地产的表述变化较大，但无论是“适时调整优化房地产政策”，还是删去了“房住不炒”，其实都是延续了7月24日政治局会议的精神，并没有更多的边际变化。

实际上，自7月24日政治局会议召开以来，房地产政策放松的通道已经打开，各地的房地产政策也在陆续的调整（详见报告《从724政治局会议至今有哪些地产政策出台？》，2023.8.15）。

风险提示：海外经济、主要央行货币政策存在不确定性，可能对国内货币政策产生影响；存、贷款利率的下调节奏可能不及预期。